在過去的一年裡，印度儲備銀行在 Covid 危機中與特殊情況作鬥爭，印度貨幣、債券和貨幣市場都經歷了各自的戲劇性事件。
為此，印度央行加強了對市場的干預，以維持行長 Shaktikanta Das 所說的「適宜的」金融狀況。 但是，對一個細分市場的干預不可避免地會導致其他細分市場出現異常。
稱之為 RBI 的打地鼠問題。
最近出現這種情況的市場是外匯市場。
在 4 月和 5 月，對美元/盧比遠期溢價上升的擔憂出現了。 5 月初，12 個月遠期溢價飆升至 5% 以上，但此後已降至 4.5% 以下。 簡而言之，遠期溢價是即期美元/盧比匯率與遠期匯率之間的差值，比如一個月或三個月或一年。
導致遠期溢價上升的是一種帶有一個潛在因素的情節敘述——印度儲備銀行比以往任何時候都更多地通過盧比遠期市場進行干預。
截至 3 月的可用數據顯示，印度儲備銀行的遠期美元頭寸接近 730 億美元。 根據 QuantEco Research 的經濟學家 Vivek Kumar 的說法，這是有史以來的最高水平。
雖然印度儲備銀行經常干預外匯市場，以防止過度升值和貶值，但其干預主要通過現貨市場進行。 在這裡，它要麼買入美元，進而釋放盧比流動性，要麼賣出美元，吸收盧比流動性。
然而，在過去的 12 個月里，外國流入的熱潮一直很強勁，印度收到了 362 億美元的 FPI 流入，這是自 2016-17 年以來的最高水平。 再加上創紀錄的 817 億美元的 FDI 流量。
這迫使印度儲備銀行不僅通過現貨市場而且還通過遠期進行干預，因為它試圖防止印度盧比突然升值，這可能會損害印度的出口前景，同時如果流量逆轉，它也容易在以後大幅回調。
關於為什麼印度儲備銀行開始更多地干預遠期而不是現貨市場，有許多理論在進行討論。
一種理論認為，央行不希望其資產負債表擴張太多，因為這會要求他們留出更多的準備金，這會導致向政府轉移的盈餘減少。 在現貨市場購買外匯交易會立即增加 RBI 資產負債表的規模，該資產負債表由國內資產（如債券）和國外資產（即外匯儲備）組成。
然而，央行堅持認為資產負債表的考慮不會推動其外匯管理方法。
另一種解釋是，鑒於國內市場流動性已經大量過剩，印度儲備銀行可能並不熱衷於通過大量現貨外匯購買來增加流動性。 這種流動性將通過反向回購窗口直接回到印度儲備銀行，並且在某個時候，央行可能已經開始耗盡它提供給那些在反向回購窗口存放資金的人的證券池。 那些日子裡，銀行在印度儲備銀行的停車費在 6 至 7 億盧比之間，政府現金餘額也很高。
第三種可能的解釋是，過去用來消除外匯流動產生的過剩流動性的工具，例如市場穩定計劃或 MSS 債券，在當前情況下不被視為一個好主意，因為它們會增加已經很沉重的市場上的政府紙供應。 在這種情況下，RBI 使用了它可以使用的工具。
這就是我們回到打地鼠類比的地方。
出現這種情況的原因是印度儲備銀行不願意讓美元/盧比找到自己的水平。 有充分的理由，是的。 但隨著印度儲備銀行大量干預以保持即期盧比匯率穩定，它最終最終扭曲了遠期溢價。
可以肯定的是，除了印度儲備銀行的干預策略之外，還有一些其他因素可能對遠期市場的波動產生了影響。
與 Powergrid InvIT 相關的大量流入導致了其中的一些問題。 外匯交易員表示，印度儲備銀行的大型敞口框架的變化也發揮了作用，該框架基本上限制了外國銀行可以存放在其母公司實體的美元。
遠期溢價現已穩定在更合理的水平。
Emkay Global 的經濟學家 Madhavi Arora 表示，印度儲備銀行已開始解除部分遠期頭寸，並接收即將到期的遠期合約。 它也被視為提前交貨。 這有助於降低遠期溢價，據 Arora 稱，由於上述因素的組合而上升。
她補充說，隨著遠期溢價上升，RBI 通過其反向回購窗口以 3.35% 的利率吸收流動性，而不是在遠期市場支付更高的 4.5% 左右，這可能更有意義。
此外，外資流入有所放緩。
庫馬爾說，即使遠期溢價已經下降，但仍高於歷史平均水平。 他補充說，鑒於美國和印度之間的通脹差異正在縮小，預計溢價可能會走低，但事實並非如此。
Kumar 解釋說，最終，較高的溢價會使企業對沖其外匯敞口的成本更高，並抑制他們的積極性。 這可能會導致其自身的風險。 Arora 同意這一觀點，並警告說，在突然出現大量資金流入的情況下，仍然可能會出現令人不安的高溢價。
印度儲備銀行被迫在外匯市場上的雜耍行為在債券和貨幣市場上也有相似之處。
起初，當印度儲備銀行向系統注入大量流動性時，其中大部分都湧向了短期商業票據借款。 結果是，在一段時間內，政府甚至一些高評級企業以低於印度儲備銀行逆回購利率的利率借款，在某些方面使貨幣政策無效。
印度儲備銀行通過重新啟動可變利率反向回購操作來解決這個問題。
2 月左右，市場開始推高 10 年期基準收益率，這既是由於本年度政府借款高達 1.2 億盧比，也是由於預期年內政策正常化。
印度儲備銀行認為基準利率上升為時尚早，因此開始通過公開市場操作、二級市場以及最近的 G-SAP 計劃購買這些證券。 正如彭博社報道的那樣，印度儲備銀行現在持有超過 50% 的基準證券。
雖然 RBI 專註於 10 年期，但市場的其他部分開始看到利率上升。 首先是 5 年期債券收益率，然後是長期債券收益率和最近的國家債券收益率。 印度儲備銀行不得不不時介入以冷卻這些市場中的每一個。
故事的寓意——沒有反應就沒有行動。
如果印度儲備銀行認為控制盧比和基準收益率是必經之路，它的雜耍行為不太可能很快結束。 保持貨幣政策獨立性，同時允許外國資本穩定流動，保持貨幣穩定，被稱為「不可能的三位一體」是有原因的。
Ira Dugal 是 BloombergQuint 的執行編輯。
作者要感謝 QuantEco Research 的經濟學家 Vivek Kumar 和 Emkay Global 的經濟學家 Madhavi Arora 的投入。
