在紐約和美國其他地區，COVID-19大流行病正在改善的消息，以及美聯儲又公布了2.3萬億美元的流動資金儲備的消息後，股價反彈。儘管有這些積極因素，但包括長期市場心理，技術周期分析，估值和明智的投資者行為在內的幾個重要因素表明，該熊市尚未見低點。
1.投資者過於樂觀：讓我們從長期的投資者心理開始。在過去的幾周中，我收到了許多讀者的疑問，這些問題的影響是：「我是長期投資者，我應該投入一些資金在這裡的股票市場上工作嗎？」
如果我們要將觀點從軼事轉變為更正式的數據觀點，紐約聯儲將對 消費者期望進行定期調查。一項調查問題詢問受訪者是否期望未來12個月內股價會上漲。投資者沒有懼怕，而是表現出貪婪的跡象。投資者心理在主要的市場低點處並沒有那樣表現。
MarketWatch專欄作家馬克·赫伯特（Mark Hulbert）在最近的《華爾街日報》（Wall Street Journal）一篇文章中對他的市場時事通訊作家樣本提出了類似觀點 。儘管市場定時器在三月底的季度中感到恐懼，但他們的恐懼水平遠未達到過去市場底部的水平。
現在不是放鬆的時間。熊市尚未結束。
2.沒有長期築底的技術跡象：戴上技術分析帽，我看不到長期築底的跡象。市場本質上是前瞻性的，如果股價開始回升，我們應該在周期性指標以及大宗商品價格中看到暗示。這些信號現在都不存在。
考慮例如銅/金和鉑/金的比率。銅 HG00 1.15％， 鉑金 PL00， 1.97％， 金 GC00， 0.82% 都是商品，並具有通脹對沖特徵。銅和鉑也有工業用途，銅/金和鉑/金之比應預示全球周期回升。在最近的兩個市場底部中，鉑/金比率在股市底部之前觸底，而銅/金比率與股票價格大致吻合。目前，這兩個比率都在下降，並且沒有早期出現周期性底部的信號。
在最近兩個主要市場底部，商品價格也領先或與股票價格一致。目前，CRB指數仍然疲軟，沒有跡象表明底部會持續。
金屬價格也顯示出與股票價格相似的超前-滯後模式。黃金有其獨特的特徵，金條正向自己的鼓手行進，銀 SI00 2.95％ 在最近兩個熊市觸底時，銅和鉑金均在股價之前上漲。目前沒有證據表明這些商品中有任何類似的購買信號。
市場底部的特徵還在於領導層的變化。熊市是創造性破壞的形式。上一周期的老領導者，他們的支配地位變得過高，動搖，新的市場領導者出現了。取而代之的是，美國在全球股票，增長超過價值，大盤股而不是小盤股方面的舊領導地位仍然存在。
我懷疑新的牛市會從這樣的技術條件開始。
3.估值逆風：長期牛市的另一個挑戰是估值。標普 SPX， -1.01％ 目前的遠期市盈率為17.3，高於其5年平均值16.7和10年平均值15.0。此外，我們正在進入第一季度收益季節，遠期市盈率中的「 E」將大幅下調。
多遠？考慮一下FactSet報告的2020年自下而上的共識估計為152.81，2021年為178.03。相比之下，我所看到的2020年的大多數自上而下的估計值在115-120範圍內，而2021年的估計值約為150。這些值在自上而下和自下而上的估計之間有很大的差異。差距將主要通過自下而上的估計下降而不是自上而下的向上修正來彌合。
作為量化股票策略師，我了解到，每當一個國家遭受意外衝擊時，所有量化因素都會停止工作。然後，它們按照以下順序重新開始工作：
首先，價格技術因素開始傳達有關市場的信息。接下來是自上而下的策略師估計，其次是自下而上的估計。那是因為每個人都知道電擊是有害的，但是沒人能完全量化這種影響。自上而下的戰略家首先運行他們的宏觀模型，並提出一些概算，但公司分析師只有在對公司和行業進行全面分析以能夠修改其收益之前，才能修改其估計。那就是我們現在處於市場周期中的位置。
調整的最後階段發生在知道了大多數損害之後，而價值和增長等基本因素又開始起作用。我們離這一階段還很遠。
以此作為序言，讓我們考慮一下美國市場的估值。我回到1982年，分析了主要市場底部的市場遠期市盈率。1982年的底部是反常現象，因為沃爾克時代的利率令人垂涎，所以市場以約6的遠期市盈率觸底。2002-2003年底部的預期市盈率約為14。這是兩個異常值。1987年，1990年，2009年和2011年的最低谷都看到了大約10的預期市盈率。所有這些事件都發生在利率制度迥然不同的背景下。今天的新牛市能否以15的遠期市盈率開始，不確定的「 E」正在迅速下降？
看下面
假設自頂向下的估算值是2020年為120，而2021年為150，那麼我得出標準普爾500指數的下行潛力的方法如下。假設市場今天觸底，或在3月底觸底，然後前進12-一個月的EPS為120的75％+ 150的25％= 127.50。應用10-12的P / E倍數範圍，我們得出標準普爾500指數的範圍為1275-1530。使用相同的方法，2020年6月的底部產生12個月的遠期EPS為135，價格範圍為標普500指數為1350-1620。2020年9月的底部導致遠期EPS為142.50，價格範圍為1425-1710。
對於認為應根據利率調整市盈率的投資者，Topdown Charts的 Callum Thomas會根據 CAPE 計算出美國股票市場的股票風險溢價。儘管目前的價格開始顯得便宜，但與過去主要市場底部通常所見的引人注目的讀數相去甚遠。
4.精明的投資者在做什麼？這是關於估值的另一種思考方式。內幕人士在最近的一次下跌中加緊買入，但是隨著市場的上漲，這批「精明的投資者」退縮了。
可以肯定的是，內幕購買是不準確的市場時機信號。內幕人士為時過早，也渴望在2008年最初的下跌期間購買。他們也在2018年初。
對於這個話題的最後一句話，這就是您需要了解的有關「智能投資者」的所有信息。在大金融危機期間，在市場低谷時，沃倫·巴菲特（Warren Buffett）介入以營救高盛（Goldman Sachs），當時高盛向伯克希爾·哈撒韋（Berkshire Hathaway BRK.A. -2.65％ ， BRK.B， -2.61％ 並附有股票認購權證。當市場復甦時，巴菲特表現得像強盜一樣。
伯克希爾現在做了什麼？它正在籌集現金。它出售了航空股， 彭博社 報道說，它正在借入18億美元的日元債券。在當前的經濟環境中，有許多公司需要借貸以支撐其流動性，現金充裕的伯克希爾·哈撒韋公司不適合此類。
這是否使您想急於購買股票？
牛市和熊市裸露
熊市是外生衝擊導致衰退的結果。LPL Financial的Ryan Detrick發現，衰退的熊市平均持續18個月，主要是因為衰退需要時間才能恢復，並且無法立即恢復正常。
儘管我們經歷了即時市場，但要使股票價格轉回即時牛市，至少需要在隧道盡頭輕描淡寫。也就是說，引發衰退狀況的情況正在得到解決。
上周，在美國和歐洲，當COVID-19病例和死亡病例的軌跡開始改善時，市場開始冒風險。儘管這種改進值得歡迎，但它們是重新推出新公牛的必要條件，但不是充分條件。在沒有奇蹟般的醫學突破的情況下，很難設想如何迅速解決當前的衰退狀況。即使病毒得到控制，也沒有人可以立即切換開關並重新啟動企業。
基於先進先出的原則，我們可以看到，隨著政府放鬆鎖定限制，亞洲開始出現第二波感染浪潮。例如，在控制疫情方面非常成功的新加坡，只要放寬限制，就會看到新病例激增。
政府將在一段時間內與這種病毒打playing鼠遊戲。
除非人們要獲得畜群免疫力，要麼使COVID-19在其人民中猖ramp行進，要麼通過某種控制疾病暴發的醫療手段，否則政府將在某種程度上與這種病毒打招呼。時間。在這種情況下，即使自上而下的標準普爾500指數2020年的收益估計為115-120，而2021年的收益估計為150，也僅是有根據的猜測，並且會根據公共衛生政策的變化而進行修訂。
儘管前景黯淡，我還是有一些好消息。這種衰退不會成為蕭條。美聯儲觀察家蒂姆•杜伊（Tim Duy）在 彭博社 發表的一篇文章中解釋了抑鬱症的先決條件取決於三個D：深度（經濟衰退）；持續時間足以使經濟衰退或蕭條以及通縮。Duy觀察到，儘管疲軟的持續時間未知，但我們當然有資格陷入衰退。但是，全球中央銀行已經充分注意到它們正在竭盡全力對抗通貨緊縮。儘管全球經濟衰退將是醜陋的，但它不太可能轉移到蕭條中。
我還想澄清一下我的觀點，即這種恢復的形狀很可能是「平方根」形的（請參閱 從V到L：恢復將是什麼樣子？）。俄勒岡州經濟分析辦公室提供了一個程式化的答案。預計最初會出現部分V形反彈，然後是緩慢的增長速度，其形狀將受到政策，需求和永久性經濟損害程度的影響。
