作者：朱振鑫、楊芹芹
來源：如是金融研究院
六年時間，P2P在中國經歷了從天堂到地獄的輪迴。2012年，第一批P2P開始爆發，代表技術的互聯網和代表財富的金融相結合，沒有什麼比這個概念更性感。不到三年的時間，中國已經能成長為全球最大的P2P市場，平台數量全球第一，交易額是美國的數倍，比當年的A股還要瘋狂。但飛的越高、摔得越慘，當潮水褪去的時候，裸泳的P2P在2018年開始一個個倒下。半年多時間已經700多家停業或出問題，僅7月就有165多家跑路，日均5家以上，維權事件頻發，甚至讓人聞到了一絲金融危機的味道。為什麼會出現這樣的動蕩？未來我們應該如何看待中國的P2P投資？本文將從中國P2P的基因入手，幫助大家識別P2P投資的風險，建立P2P的投資邏輯。
一、中國式P2P基因：我們不一樣
看名字就知道，P2P是個舶來品。英文全稱Peer to Peer，意思就是點對點的網貸平台。中國的P2P最早起源於2007年，第一家P2P公司拍拍貸成立，進入2012年之後P2P平台如雨後春筍快速興起，2015年最高峰時有近2600多家平台，成為全球第一大P2P市場。為什麼發展如此之快？因為中國的P2P在發展中完全變異了。按照國外的定義，P2P本質上是金融信息中介，撮合出借人和借款人產生債權債務關係，P2P受到嚴格的准入和過程監管，而中國式P2P從一開始就變異了，和國外很不一樣：
第一，監管模式不一樣。中國式P2P是監管真空的產物，在很長時間監管機構缺位，直到2015年才正式納入銀監會監管體系；而其他國家監管相對成熟，比如美國的P2P監管就非常嚴格。由於美國P2P借貸行業具有明顯的證券化屬性，投資者認購的是貸款憑證，由證券交易委員會(SEC)予以監管，而SEC一方面設定了很高的准入門檻，屏蔽掉了很多騙子，另一方面實施嚴格的行為監管，甚至要求每天都向SEC提交報告。
第二，市場定位不一樣。中國式P2P大多強調金融屬性，多為小貸平台，科技含量不高，有的甚至充當了網路銀行的角色，沒有做到點對點，而是出借人借款給平台，平台再借給借款人，不是直接融資，是間接融資；國外P2P平台多強調互聯網背景，多為高科技公司，如美國最知名的P2P平台LengdingClub 2014年在紐交所上市，是當年最大的科技股IPO。
第三，運作模式不一樣。中國式P2P多為線上和線下結合模式，線上籌集資金，線下開發客戶、審核和風控等，不少平台通過設立線下實體店增強獲客能力；而國外P2P採用線上操作一體化操作，基本上所有的流程都在線上完成。
第四，保障機制不一樣。中國式P2P通常被打上了剛性兌付的烙印，通過增信和擔保提供本息保障。剛性兌付是中國金融體系一切風險的來源，同樣也是P2P風險的來源；而國外P2P平台作為信息中介不提供本息保障，投資者自行承擔風險，平台不承擔借貸違約風險。
圖1 美國P2P平台運作流程
資料來源：羅蘭貝格諮詢 如是金融研究院
圖2 中國P2P平台線上線下模式運作流程
資料來源：羅蘭貝格諮詢 如是金融研究院
二、中國式P2P騙局：那些年你踩過的「雷」
中國式P2P的黃金時代已經結束，隨著金融去槓桿推進、融資環境惡化和金融監管升級，一場遲到的出清已經到來。截至2018年7月底，現存正常運營的P2P平台僅有1645家，而出現問題平台就有4740家，佔比高達74%，「爆雷」事件頻發，尤其是今年以來，出現了超過700多家停業及問題平台，涉及投資人數佔比從3.7%上升至6.2%，涉及貸款餘額佔比從2.7%增至7.7%， P2P行業違約風險加速蔓延，導致P2P投資者恐慌不已，市場信心降至冰點。
圖3 中國P2P停業及問題平台不斷增加
數據來源：Wind 如是金融研究院
圖4 中國P2P停業及問題平台涉及人數和規模佔比同步回升
數據來源：Wind 如是金融研究院
1、風險爆發的三個原因
中國式P2P集中爆發問題的原因有三點：
一是金融去槓桿，市場流動性收緊。金融去槓桿逐步從資金端轉向資產端，導致流動性收縮、利率抬升、金融業態規範收縮、金融案件增多、違約事件頻發、金融風險從點到面釋放，P2P風險也隨之顯現。
二是融資企業經營惡化，還款能力下降。在行政去產能和環保常態化等因素的共同作用下，中小企業、民營企業首當其衝，被迫關停限產，經營效益下滑，資金承壓，到期無法還款，從而導致平台資金鏈斷裂提現困難。
三是監管升級，違規平台加速出局。2014年4月銀監會著手牽頭研究監管P2P事宜，並在2015年正式將P2P納入監管，接連出台多項監管政策，全面規範P2P行業運作，結束了長期以來的監管真空，違規平台加速被清洗，倒逼行業出清。
2、常見的三類P2P騙局
儘管P2P監管趨嚴、投資者的風險意識逐步增加，但P2P投資陷阱還是防不勝防，前有e租寶、快鹿、中晉，現有善林金融、銀票網、唐小僧，不少投資人重蹈覆轍。問題平台假借互聯網金融、P2P之名，行詐騙集資「偽金融」之實，突破監管紅線，涉嫌違規操作，常見的有自融自用、短期詐騙、龐氏騙局等形式，下面將梳理分析這三類騙術的特點，以期幫助投資者識別投資陷阱，規避P2P投資風險。
第一類是自融自保。自融自保是銀監會明確為P2P劃定的紅線，自融是平台發標為自身融資，借款人即為平台或平台關聯方，自保是平台為投資人提供本息保障，這和P2P平台信息中介的定位完全不符。P2P平台的本質是中介機構，作為第三方平台連接借款人和投資人，但現在不少P2P平台的設立是為了更好地為平台實際運營方或關聯方融資，嚴重偏離P2P的運行邏輯，完全喪失了應有的中立立場，失去了第一道風控保護，後續資金的用途更是無法監控，甚至會出現虛構融資項目、偽造抵押擔保等亂象，潛在風險極大。
P2P平台自融自保常見的漏洞有三點：一是虛構投資標的，多為高息、高額、短期，借款資料十分簡陋，信息模糊甚至缺失；二是單一反覆借款，通常借款人數偏少，且與平台方有關聯，借款用途模糊不清；三是託管信息缺失，未進行第三方資金託管或託管不合規範，P2P平台賬戶和資金賬戶混為一體，無法實現風險隔離。
如由《葉問3》票房造假扯出快鹿集團自保和自融嫌疑。借款方是大銀幕（北京）發行控股有限公司；平台方是金鹿財行、趣逗理財、當天投資、菜苗網路等18家融資平台；擔保公司是上海東虹橋融資擔保股份有限公司。快鹿系用自己的影視公司，走自己的通道公司，靠自己的擔保公司，用自家的P2P平台，最終投向了自家的影視項目《葉問3》。
還有2017年停止運營的P2P平台88財富發布的產品大多涉及自融自保，以周盈寶0808為例，融資總額度1000萬，投資期限7天，年化收益率6%，借款人為深圳市黃檀集雅二期文化產業投資合夥企業(有限合夥)，募集資金用於當代青年藝術家扶助計劃及推廣，第一還款來源為畫作保管展覽、展示收益，第二來源為質押的12幅畫作公開售賣或拍賣形成的收益，看似信息披露較為完善、有擔保保障，實際上存在很大的漏洞：一是虛構標的，經向中國美術家協會求證，根本沒有「當代青年藝術家扶助計劃」；二是單一借款人，周盈寶系列產品均為同一借款人，不管是否滿標，持續募集；三是借款人為P2P平台88財富、借款人黃檀集雅、擔保公司中科創融資擔保公司為同一控制人，變相自融自保。
第二類是短期詐騙。由於中國P2P多定位為小貸公司，准入門檻低，詐騙成本低，所以有些P2P平台建立的目的就是為了短期詐騙，利用投資者賺快錢的心理，冒用投資背景包裝平台，採用高額返現、「秒標」「天標」等手段吸引客戶投資，干一票就走人。
P2P平台短期詐騙有兩大常見特點：一是多為新設平台，成立時間短，沒有尚未經過市場檢驗，缺乏歷史業績作為參考；二是經常出現「秒標」，平台為聚集人氣偶爾發一些高收益、超短期限的借款標的是比較正常的，但經常出現「秒標」可能就存在貓膩，很有可能是虛構的借款標的，藉機斂財。
如2012年6月3日上線的淘金貸，通過假造營業執照，大發收益奇高、期限超短的「秒標」，製造賺錢的假象騙取投資者爭相投資，募集金額超過100萬，6月6日，資金賬戶就被限制交易，資金被全部支取，6月8日淘金貸網站就無法登錄，從上線到「跑路」只用了短短一周。
第三類是龐氏騙局。與短期詐騙不同的是，龐氏騙局通過借新還舊，存續期較長，融資體量較大，社會危害更嚴重。這類平台通常看起來較為正規，通過承諾高額收益吸引投資者，但實際投資收益無力覆蓋投資者利息，只能用新增投資者的本金支付前期投資者的本息，一旦新增資金放緩或者停止進入時，整個體系就會崩盤，投資者基本血本無歸。
大部分P2P問題平台都有龐氏騙局的影子，甚至超過百億規模，如e租寶、錢寶網、中晉、快鹿等，還有前不久出事的善林金融、中融民信、錢寶網、唐小僧等，P2P平台龐氏騙局常見的手法有以下四種：
一是包裝平台。對平台資質、背景、業績進行全方位包裝，使平台看起來正規，值得信賴。如善林金融，做足包裝宣傳，曾為中國女排高級贊助商，在央視黃金段、各大衛視甚至紐約時代廣場、倫敦希思羅機場都有投放廣告，在全國開設1000餘家線下門店，表面看起來「家大業大」、「大而不倒」騙取投資者信任，非法吸納了超過600億的投資。事實上，善林金融有4條以上的行政處罰，主要聚焦在無照經驗、虛假宣傳等，並沒有宣傳的那麼美好。善林金融的實際控制人周伯雲控股的「天津佳倫宏業房地產有限公司」曾27次被最高法院列為失信公司。
二是虛構標的。為了能夠持續募集資金，不少平台利用信息披露監管不嚴的漏洞，編造借款信息。如e租寶表面上看是為下屬的融資租賃公司融資，實際上超過95%的項目都是虛假的，不少項目反覆融資，平台上公布的多為假項目、假三方的虛構信息，甚至出現過租賃物為價值4.5億的翡翠原石這樣匪夷所思的投資標的。
三是高息誘惑。向投資者承諾高於市場水平的年化收益率或者高額返利，大肆宣傳高收益，引誘鼓動投資者參與。在實體經濟利潤率下行的背景下，過高的收益水平不太現實，往往是你盯著別人的利率，別人看中你的本金，如四大高額返利P2P平台聯璧金融、唐小僧、錢寶網、雅堂金融已全部「爆雷」, 聯璧金融的「零元購」模式年化收益高達31%，唐小僧的「平台返利」年化收益率高達40%-60%，錢寶網的「微商平台」年化收益高達40%左右，雅堂金融的信用標收益率最高收益率達到50%，如此高昂的收益率自然難以為繼。
四是資金池運作。資金池在金融業務中較為常見，也是金融監管的重點。每一個合規的P2P標里，應該是借款人的債權和投資人的資金匹配對應，並進行第三方資金託管，P2P平台賬戶和資金賬戶隔離開來，而資金池是先將資金彙集到平台指定賬戶，然後通過「拆標」匹配投資項目，以短養長實現期限錯配，以小拼大實現金額錯配，一旦其中的某個項目出現問題或者投資者集中提現，很容易引發流動性危機，80%以上的問題平台都未上銀行託管。如近期「爆雷」唐小僧，自2015年5月成立以來，交易量高達800億元，但並未進行銀行託管，信息披露也是極度敷衍，投資者在投標前幾乎看不到任何借款項目信息，投標後也只能看到借款人名字，資金用途等有價值信息無從知曉，進行資金池運作，「拆東牆補西牆」。
雖然上述三類騙局操作模式不盡相同，但通常P2P問題平台存在許多共性，慣用伎倆大同小異，大致表現為包裝平台、虛構投資標的，採用高息誘惑、密集短標等方式吸納資金，但對募集資金缺乏監管，既無銀行託管，又無信息披露，資金去向無法追溯，所以有上述表現的P2P平台應予以重點關注。
三、中國式P2P投資：如何篩選靠譜的平台和產品？
從短期來看，中國式P2P經過前期的快速發展後，如今已經開始大洗牌，問題平台接連「爆雷」，監管升級倒逼規範發展，亟待去偽存真。長期來看，中國式P2P作為互聯網金融新業態，契合小微企業融資的融資需求，規範的P2P平台有一定的生存空間。在正本清源的關鍵時期，中國式P2P投資難度加大，需要綜合評估，篩選出靠譜的平台和產品。
1、選擇平台的四個要點
P2P投資最重要的是選平台。平台作為中介機構，連接借貸雙方，滿足各自的需求。由於現有P2P多是通過線上交易，在這一過程中，借貸雙方存在信息不對稱，需要平台充當信息中介，保障借貸交易順暢有序進行，安全合規可靠的平台是產品存續盈利的基礎。P2P平台選擇需重點關注以下四點：
第一，平台實力。
P2P平台作為互聯網公司，輕資產運營，跑路的成本較低，風險較大。從這個視角來看，平台的注資股東很重要，股東背景強大，平台就能相對穩定發展。從股東背景看，P2P平台一般分為銀行系、風投系、上市系、國資系、民營系五大類。
最安全的是銀行系，由銀行自建平台或子公司投資入股，現有15家，目前尚未出現問題平台，但收益相對較低，綜合收益率為6.27%。理論上，銀行系P2P平台受到層層監管，運行較為規範，安全性有保障，現在市場影響力較高的有平安集團旗下的陸金服、國開行旗下的開鑫貸、招商銀行旗下的小企業E家等。
其次是風投系，有風險機構參與投資的P2P平台並不多，現存156家，累計4家問題平台，淘汰率為2.50%，整體表現較好。一般而言，在選擇風投系P2P平台時主要看風投機構的知名度、持股比例、風投輪次等，一般有知名風投機構如IDG、AIG、紅杉資本、北極光創投、晨興資本、經緯中國等參與投資、持股比例較高、融資輪次越多的平台可信度越高。
接著是上市系，平台與上市公司有一定的關聯，現有112家，累計4家問題平台，淘汰率為3.34%，不到5%。上市系平台選擇時要重點關注含金量，上市系種類較為多樣，可以是平台直接上市如宜人貸，或是上市公司直接參股、上市公司全資子公司參股、上市公司參股公司投資，需要關註上市公司自身的實力和上市公司與平台的股權結構關係，通常上市公司實力越強，參股比例越高，安全指數越高。還有一種是上市公司相關公司投資，這種相關性通常很弱，和上市公司沒有股權關係，這類平颱風險值得警惕。
再就是國資系，一般來說，依託強大的央國企，信用更有保障，但國資系平台爆雷率超過10%，為12.16%，需要重點關注股東國企實力和持股比例，可能存在「扯虎皮拉大旗」的情形，僅由國企集團下屬各層子公司少量參股，如銀豆網對外宣稱由央企中國恆天持股，實際上是中國恆天的「子公司」以及「孫公司」投資的恆天資產參與融資，與央企中國恆天關聯不大。另外，在選擇過程中要警惕偽國資系，本質上和國資完全沒有關係，如江蘇P2P平台365易貸的股東實際上是25個自然人，卻一直打著國資系平台旗號虛假宣傳。
最後是民營系，不屬於四類的平台，可謂是重災區，平台問題數量最多，累計問題平台2131家，正常運營的僅有1376家，淘汰率為60.76%，在累計問題平台中佔比高達98.20%。因此民營系平台選擇難度較大，預計經過本輪出清後，民營系平台頭部化更為明顯，可結合歷史運營狀況擇優選擇。
圖5 中國P2P問題平台中民營系佔比超過60%
資料來源：Wind 如是金融研究院
表1 2017年排名前十的P2P平台統計，無一是單純的民營系
資料來源：網貸之家 天眼查 如是金融研究院
雖然在這波P2P「爆雷潮」中，不少有背景的平台也未能倖免，相繼陣亡，6月停業及問題平台中有1家為上市系參股，9家為國資系平台，70家為民營系平台，但總體上看，有背景的P2P平台仍相對安全，平台背景依舊是平台選擇時應重點關注的因素，具體可通過國家企業信用信息公示系統或者天眼查等第三方軟體查詢企業工商信息，查看企業股東及出資信息情況，並結合分析平台的運營情況，如註冊用戶量、貸款餘額、年成交規模等信息，綜合評估平台實力。
圖6 第三方軟體上有詳細的平台信息
第二，合規保障。
合規經營是P2P平台的總結。雖然57號文給出的6月備案登記大限並未能如期執行，但P2P平台未來的監管方向已經十分明確，統一全國備案標準是大勢所趨。機構信用代碼證、ICP許可證、信息安全等級備案、銀行存管已然成為P2P網貸行業合規性的四大重要標準。機構信用代碼證即營業執照，可視作企業的「身份證」，是識別機構身份、查詢機構信用記錄等的重要依據。三證合一後，信用代碼即現在開發票通常用到的稅號，可通過國家企業信用信息公示系統或者天眼查等第三方軟體查詢。ICP許可證是互聯網信息服務業務經營許可，否則就屬於非法經營，對於P2P平台十分重要，可通過工信部ICP/IP地址/域名信息備案管理系統查詢。信息安全等級備案是對信息系統安全等級保護狀況的檢測評估，等級越高，安全保護能力越強，由各地區市級公安局機構頒發，可通過公安系統的網路安全等級保護網查詢。等級保護三級認證是平台備案的必要條件，是非銀行機構的最高級認證，僅有不到200家平台通過等級保護三級認證。平台上線銀行資金存管系統，存管銀行根據協議進行資金劃轉支付，嚴格監管資金流向，為用戶資金的安全提供保障，可通過平台官網和第三方P2P門戶網站如網貸之家和網貸天眼等查詢。
機構信用代碼證、ICP許可證、信息安全等級備案、銀行存管是P2P平台備案的必要條件，也是平台合規經營的基礎，需予以重點關注。此外，還要求及時進行信息披露，積極進行平台備案信息、組織信息、審核信息等信息公示，接受用戶及監管部門的審視。
第三，風險控制。
信用風險是P2P業務中最大的風險。平台要有完善的風控流程、嚴密的風控體系、強大的風控團隊進行支持和配合，可通過平台的運營報告、安全保障介紹頁面、標的詳情頁面等綜合評判平颱風控保障力度。之前不少平台提取了部分風險備付金用於解決信用風險，也是平台宣傳的一個亮點，但這明顯與信息中介定位不符，屬於違規行為，監管已禁止平台新增風險備付金，積極消化存量。平台的風險保障成效可通過逾期壞賬率這一指標來進行度量，可從平台年報、運營數據、官網等渠道獲取，一般來說，經營良好的P2P平台會將壞賬率控制在2%以下。
但需要注意的是很多平台公布的逾期和壞賬明顯偏低，甚至是「自欺欺人」，如牛板金和銀豆網均為零壞賬，結果均「爆雷」。
第四，團隊能力。
人才是金融業的核心競爭力，在P2P行業也不例外，甚至更加重要，這是因為P2P這一新興業態較傳統金融更為複雜，需要有嚴格縝密的風控團隊、思維活躍的運營團隊、可靠過硬的技術團隊等共同配合，因而，團隊能力是選擇P2P平台重要的考量的因素之一，但是能力這一指標難以直接量化，通常用以下三個指標度量：一是團隊結構，高管團隊除了通常的CEO、COO、CFO，還應有配置主管技術的首席信息官和主管風險控制的風控總監等職位，共同保障平台專業安全運營。二是學歷背景，高管團隊若能有良好的學歷背景，在金融知識和IT技能上有充足的儲備，會在平台運營管理上更有優勢。三是從業經驗，高管團隊有大型傳統金融機構、新興互聯網機構的從業經歷，能在平台運營管理上更遊刃有餘。
2、選擇產品的三個要點
挑選出靠譜的P2P平台後，P2P投資就成功了一半，接下來就是靠譜P2P產品的選擇了。在具體P2P產品選擇過程中，應重點關注以下三點：
第一，資金投向。也就是P2P的資產端，投資者資金究竟借給了誰，資產端是投資P2P風險的源頭。根據借款對象，P2P模式較為多樣，可以是「to C」，對個人，可以是「to B」，對企業，還可以是「to G」，對政府。按照借款模式，可以是純信用貸，如消費貸和小微企業用於經營的貸款，可以是抵/質押貸，如房/車抵押貸。不同對象的不同模式對應著不同風險，通常來說有抵押的相對安全，一旦借款人出現逾期壞賬後，平台能將抵押資產進行處置變現，從而保障投資者的權益。另外，需要關注的是儘管P2P的資金用途十分廣泛，底層資產相對豐富，可以投向消費貸、信用貸、車貸、房貸、供應鏈金融、委貸、配資、保理等多個方向，但根據監管有些投向是明令禁止的，如現金貸、校園貸、首付貸、股票投資、股票配資、期貨合約、機構化產品、其他衍生品、股權眾籌等。投資者可在規定的投向內根據平台給出的產品借款人相關信息，結合自身的風險偏好進行初步選擇。
第二，投資收益。投資收益是不少P2P投資者最為關注的因素。雖然P2P產品相對銀行理財、銀行存款等理財方式收益明顯較高，但是需要注意的是高收益伴隨著高風險，切勿盲目追求高收益，投資者應結合自身的風險承受能力慎重選擇。日前中國銀保監會主席郭樹清在「2018陸家嘴論壇」上提出「高收益意味著高風險，收益率超過6%的就要打問號，超過8%的就很危險，10%以上就要準備好損失全部本金的風險」，2018年7月P2P行業的綜合收益率9.76%，主流綜合收益率區間分布在8%-12%，佔比為65.50%，甚至超過22.68%的平台收益率超過12%，這也難怪P2P投資存有危險。因此，P2P投資者應時刻謹記這句話，將其作為P2P產品選擇的重要指南，透過產品收益正視背後的投資風險。
圖7 近一年中國P2P綜合收益率在9.50%-10%區間
數據來源：網貸之家 如是金融研究院
圖8 中國P2P收益率集中於8%-12%區間，佔比高達65.50%
數據來源：網貸之家 如是金融研究院
第三，擔保機制。擔保是借款人違約後的最後一道屏障。P2P產品常見的有三種擔保機制，除了上文提到不合規的平台提取風險備付金外，還有第三方擔保和保險公司兩種擔保機制。第三方擔保是擔保公司為借款人提供擔保，一旦借款人無力償還，擔保公司代為履約，保障投資人的本金與收益。這種情況下，重點關注擔保公司的實力，避免關聯互保。另一種擔保機制是保險公司為平台提供信用保證保險，分為履約險和賬戶安全險，履約險較為靠譜，如果借款人無法履約，由保險公司進行賠付，不過要事先留意賠付的範圍，分清賠付的是本金還是本息。賬戶安全險僅保障投資人資金在平台賬戶中的安全，不保障投資本息。因此，投資人在選擇產品時，應仔細查閱產品說明，明確是否有擔保機制及其對應的擔保範圍。
綜上所述，我們可以得出幾點結論：
- 中國式P2P和國外P2P存有很大的差異，之前由於監管不到位積累了很多問題，現在金融去槓桿的大環境下，自融自用、短期詐騙、龐氏騙局等雷點被引爆，行業將加速出清。
- P2P模式本身沒有原罪，未來中國式P2P不會絕跡，規範的P2P平台仍有生存空間。投資者應理性看待P2P投資。
- P2P投資最重要的是選平台，應結合平台實力、合規判斷、風險保障、團隊能力四個方面選擇，並重點關注產品的資金投向、投資收益、擔保機制，選擇靠譜P2P產品。