招商銀行十年來最低市盈率只有4.55倍，最高市盈率也不過15倍；貴州茅台十年來最低市盈率只有8.83倍，最高市盈率約35倍；恆瑞醫藥十年來最低市盈率32倍，最高市盈率約70倍。
這三家公司的相同點是公司都是行業最優秀的公司，十年來股價基本都漲了十倍左右，不同點是估值相差巨大。
為什麼呢？
估值，對於投資者來說，顧名思義，就是判斷上市公司值多少錢。如果可以相對準確地判斷上市公司值多少錢，那麼根據價值投資的基本原理：價格（也就是現在的市場價）總在價值兩邊波動，我們就能判斷現在股價是高了還是低了，從而進行相應的操作：買入或者賣出，等到價值回歸，就能美滋滋的賺錢了。
估值方法非常多，比如現金流量折現、市盈率、市凈率等等，今天我們就從最簡單的市盈率開始。
01
什麼是市盈率
市盈率，指一家上市公司股票股價與每股盈利的比率，其計算公式為：市盈率=股價/每股盈利，即PE（市盈率）=P（股價）/E（每股盈利）。其中，E的數值一般採用最近一個完整財年的每股盈利數據，而P的數值則是目前時點公司的最新股價。由此可知，對於一家上市公司來說，市盈率是個動態的數據。
那麼市盈率的本質意義是什麼呢？股價是你買這隻股票所花費的成本，而盈利是這隻股票每年所獲得的回報。
假設某隻股票的市價為20元，而過去一年的每股盈利為1元，那麼市盈率=20÷1=20倍。如果每年這隻股票每股盈利都能維持在1元，那麼就意味著，20年時間公司就能夠賺到當初投資的成本。換句話說，市盈率越低，企業更快的賺回你的投入金額，市盈率的本質是一筆投資回本所需要的時間。
舉個例子，截止2019年7月3日收盤，貴州茅台股價987.90元，每股收益30.18元，那麼市盈率為987.90/30.18=32.73倍。換句話說，假設你現在花987.90億元買入貴州茅台，假設茅台未來每股收益不變，那麼茅台需要32.73年（市盈率）才能賺回你的投入金額。
如果公式的右邊分子、分母同時乘以股本，就可以得到一個簡版：PE=公司市值/歸母凈利潤，這也是初善君最常用的估算方式，省略了計算股本的麻煩，直接看凈利潤就能估算市值空間了。這個公式充分說明了股價是由市場先生（PE）和公司業績（凈利潤）共同決定的，投資者行為決定短期股價，公司業績決定長期股價。
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凈利潤的選擇
最常見的市盈率概念包括靜態市盈率、動態市盈率和滾動市盈率，每一個概念稍微有點區別，區別在於選擇的凈利潤。
靜態市盈率是用當前市值除以上一個會計年度的凈利潤，理論上2019年4月之後，看到的靜態市盈率都是當天市值除以2018年的歸母凈利潤，可是這個時候已經是2019年了，而還用2018年的數據來評估股票，顯然有點不合理，而且參考價值也不大。
於是滾動市盈率誕生，滾動市盈率是用當前市值除以過去四個季度的凈利潤加總，等於每股市價÷最近4個季度每股盈利，也就是說2019年5月看到的是2018年二三四季度加上2019年一季度的利潤計算出來的。
但有一些凈利潤增長速度比較快的公司，看似滾動市盈率很高，等到下一期的報告出來，凈利潤大增的話，現在的價格又顯得很便宜。
於是動態市盈率應運而生，動態市盈率是用當前市值除以預計本會計年度的凈利潤，這個本年度的凈利潤是預計凈利潤，至於是誰的預計，Wind一般是分析師的一致預期，雪球使用的應該是一季度凈利潤*4計算的。
比如貴州茅台，2018年實現歸母凈利潤352億元，那麼靜態市盈率是35.19倍。2019年一季度凈利潤為112.21億元，那麼預計年利潤是448.84億元，計算出來的動態市盈率為27.60倍，但是wind一致預期2019年實現凈利潤428億，計算出來的動態市盈率為28.9倍，另外TTM市盈率為32.67倍。
那麼我們究竟要看哪個市盈率呢？靜態是過去，TTM代表的現在，動態代表的是未來，因此動態市盈率最重要。但是如何預測未來一年的業績，確是難點，雪球這種單季度利潤*4或者半年度利潤*2的做法非常粗暴，參考意義不大，而WIND這種一致預期，基本也沒準過。因此這裡的難點最終是如何預測企業未來的凈利潤，這是我們的下一個議題，這裡略過不提。
預測對了，超額收益源源不斷，預測錯了，可能會萬劫不復。
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凈利潤的計算
市盈率法的關鍵是分母，也就是凈利潤，因此理解計算準確的凈利潤無比重要。考慮到凈利潤易受會計處理的影響，容易被調節，是任人打扮的小姑娘，如果不能識別操縱利潤的手段，那麼使用市盈率法時只能被牽著鼻子走了。
比如計算時需要使用扣非凈利潤。相信看過初善君《上市公司利潤調節手段》的小夥伴都知道，上市公司調節利潤的手段太多了，一定需要注意區分，防止因為凈利潤陷入估值陷阱。比如初善君寫過美凱龍，估值只有9倍市盈率，但是15億以上的利潤是投資性房地產公允價值變動帶來的，不能帶來現金流，屬於隱蔽的估值陷阱。
比如凈利潤是向下游壓貨帶來的，關注應收賬款的變化。向下游壓貨取得的收入利潤，明顯是不可持續的，報表表現是應收賬款增速大於營業收入增速。比如中報暴雷葯中茅台東阿阿膠，2018年和2019年一季度營業收入分別下降0.46%和24%，但是應收賬款分別增長了118%和17%，這種依靠壓貨的方式初善君早就說過遲早暴雷：東阿阿膠2019年二季度單季度虧損約2億。
所以預測盈利的質量非常重要，這就需要讀財報的全系統知識了。
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關於市盈率的一些問題
問題一：既然市盈率低代表估值低，那麼買入市盈率低的公司是不是就可以了？如果價值投資就是買入市盈率低的公司，那麼一切就簡單了。
有些時候，公司估值看著很低，PE已經到了個位數，但是公司已經遇到問題，未來盈利可能會很差。非常典型的例子是2018年的長安汽車，2017年年報顯示，當年實現凈利潤71億，當時長安汽車的市值不到700億，市盈率不到10倍，遠低於主要整車公司的估值。假如2018年年初買入長安汽車，那麼帶給你是腰斬的股價。為什麼呢，因為長安汽車2018年的凈利潤只剩下了不到7億，2019年上半年也預計虧損20億。
有些時候，公司估值看著很低，PE已經到了個位數，這是對公司商業模式的悲觀反映。很多銀行的投資者都知道，主要銀行股在2010年左右市盈率來到了個位數，當年鼓吹買入銀行的非常多，多年過去了了，銀行的估值來到了5倍左右。為什麼會這樣呢，銀行賺的錢就不是錢嗎？當然不是，而是因為銀行是經濟的晴雨表，高槓桿經營，一旦經濟遇到問題，銀行會產生巨額壞賬，因此估值給的很低。
問題二：多少倍市盈率算合理？
由於每個行業每家公司的特性不同，很難說多少倍市盈率算合理的。招商銀行十年來最低市盈率只有4.55倍，最高市盈率也不過15倍；貴州茅台十年來最低估值8.83倍，最高估值約35倍；恆瑞醫藥十年來最低估值32倍，最高估值約70倍。
這三家公司的不同點是估值相差巨大，相同點是都是行業最優秀的公司，十年來股價基本都漲了十倍左右。那麼你說多少倍市盈率算合理估值呢？難道根本不存在合理的估值，只存在估值越低越好。買得越便宜，未來賺的錢才越多。
其實公司是有合理估值的，合理估值是通過嚴格的公式計算的，也就是現金流量折現（DCF）法，這種方法我們下次再說。
前面說過市盈率的本質是一筆投資回本所需要的時間，現實生活中讓你買需要10年或20年才能回本的公司，你是肯定不會買的，但是股市裡，很多人卻為幾百上千市盈率的公司搶破了頭，還是蠻有意思的。
問題三：市盈率的缺點
比如市盈率不適合虧損企業、盈利不穩定的行業，也就是說周期性行業不適合用市盈率估值，因為市盈率的本質是X年賺回賺回投入的錢，而周期性行業盈利不穩定，當年盈利高，市盈率低，但是未來可能會虧損，X年肯定賺不回投入，這也暗暗切合周期性行業市盈率高時買入，市盈率低時賣出的原則。現在買入養豬企業的投資者，看的如果是這些養殖企業未來的低市盈率，那麼這種投資方法出發點就錯了。
比如市盈率估值沒有考慮資本結構、現金流等，而高槓桿和經營現金流差的公司容易發生流動性危機，這對於股東的打擊是毀滅性的，但是市盈率估值法並沒有考慮這些問題。
今天先介紹一下市盈率的基本概念，估值說起來複雜，其實熟悉之後，不過是一種手段，大道至簡——了解一家公司，給出一個估值，等待價值回歸。
